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近 期A股市场表现低迷,而公司逆势上涨,近一月涨幅17.9%,在珠宝板块中表现亮眼,涨幅领先。剖析背后的原因,我们认为公司内部稳健的财务数据、国企改革为企业效率提升和资源整合等带来的潜在协同效应以及在市场风险较高时的抗风险特性,助推公司近期较优表现。
   
公司中报财务数据稳健,盈利能力提升,且营收增速加快。1H18 实现营收252.49 亿元,同比增10.30%,归母净利6.50 亿元,同比增11.55%。18H1,公司盈利能力提升,毛利率、净利率分别为7.78%/ 2.57%,同比+ 0.06ppts/+ 0.03ppts。而二季度营收、净利增速更快,实现营收111.24 亿元,同比增12.03%,归母净利3.16 亿元,同比增16.28%,毛利率、净利率分别为8.53%/2.84%,同比+0.23ppts/ +0.10ppts。公司持续展店,稳步开拓渠道,银楼网点总数达3278 家,较2017 年净增104 家。
   
子公司员工股权转让,国改为百年珠宝品牌注入活力。自然人股东和职工持股会持有的控股子公司上海老凤祥21.99%的股份,将转让给在沪央企——国新控股(上海)有限公司旗下的国新张创(上海)股权投资基金管理有限公司。国改带来潜在协同,8 月15日,老凤祥入选国务院国有企业改革领导小组办公室国企改革“双百企业”名单。若股权转让顺利完成,后续或启动引入战投、员工持股,提升公司市场化、现代化经营水平,带动经营效率提升。中国国新控股为国新控股(上海)的母公司,持股公司达33 家,企业资源丰富,在国资运营、并购重组方面经验丰富,老凤祥有望借助这一平台迅速发展。
   
2017 年,老凤祥ROE21.3%,同行业中仅次于周大生。老凤祥是A 股市场唯二的ROE超过20%的珠宝公司之一,2017 年ROE 达21.3%。老凤祥的高ROE 来自高周转,公司存货周转率和应收账款周转率都处于行业前二。公司每股经营活动产生的现金流量净额2.39 元,居行业第一,经营性现金净流量占营收比重也居于行业前列,公司现金流相对充裕。老凤祥收入来源中,近75%来自珠宝首饰,以黄金珠宝首饰为主。在市场风险较高时,拥有充裕现金流和稳定盈利能力的老凤祥抗风险特性凸显。
   
盈利预测及投资评级:随公司产品结构调整到位,盈利能力增强,庞大销售网点带动营收增长,公司抗风险特性凸显,国改带来效率提升、资源聚集预期。预计18-20 年EPS 分别为2.44/2.74/3.03 元,依照9 月12 日收盘价估算PE 分别为14/13/11 x,维持“审慎增持”评级。
   
风险提示:金价与汇率波动风险,珠宝消费行业复苏乏力,市场拓展效果不达预期。